本刊编辑部 | 张桔
编者按
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从碧波荡漾的珠江到人声鼎沸的黄浦江，从烟波浩渺的秦淮河到水流湍急的嘉陵江。沿河两岸鳞次栉比的商家，如今此起彼伏的吆喝声再度响起，熟悉的烟火气回来了。首都北京，前门大栅栏商业街高挂的红灯笼下依稀有了往日人头攒动的模样。恰逢四年一次世界杯进入扣人心弦的后半程，防控政策的重大调整迎来消费场景复苏的最佳时点。神州大地，大消费春潮提前涌动。
经历大约三年卓有成效的“战疫”时间后，岁末内地防疫政策出现重大调整，广州成为率先开放的城市，继而包括内地7大城市都进行了具体措施的优化。这样的系统性利好直接燃爆了股市的大消费板块。从上证指数来看，本周指数已经从前期的3000点保卫战演变成收复3200点，而Wind中所对应的大消费指数在此前月线4连阴后自11月以来上涨约10%。
对于大消费的投资机会，华南某券商投资总监对《红周刊》表示：“可以从内循环跟外循环两方面来挖掘大消费的机会，内循环主要是指，以餐饮为核心的一系列境内消费，包括餐饮拉动的像白酒、调味品，再包括线下的各种消费场景。商超恢复所拉动的一系列大众消费品，像乳制品、啤酒等等。外循环就是国门打开所带来的，包括像机场、免税、旅游酒店航空这一类的机会，从目前复苏节奏看，内循环消费复苏更快。”“如果只从估值角度来观察，大消费板块仍然处于合理偏低水平，以申万消费指数为例，当前PE-TTM估值分位水平为过去1年的27%，过去2年的14%，过去5年的15%，中期来看仍然有较大的提升空间。”泰达宏利基金经理周少博指出。
食品饮料板块擎旗冲锋：
白酒啤酒乳制品三箭齐发
龙头快速拉升二三线弹性更大
按常规大消费板块分类，可以分为食品饮料、家用电器、纺织服装、休闲服务、商业贸易、农林牧渔、传媒等等细分板块。但在二级市场，每每谈起消费股，投资人目光都直指白酒板块。可见白酒作为大消费的基石作用举足轻重。而本轮在政策放松预期带动的市场行情中，食品饮料板块也快速走强，呈现白酒、啤酒、乳制品三箭齐发的特点。
国泰基金经理梁杏对《红周刊》强调，从投资的角度来看，前期受损最严重的消费品类和区域反而更具弹性。虽然这些品类可能不具备最强势的品牌和最优秀的管理层，但对于处于复苏初期的当下，大众品走量增长的品类会率先恢复。目前看，居民消费能力和消费信心还未明显提高，“消费降级”的问题很难短期解决。等到复苏中后期，产生了强需求拉动，此时对于高端品更有价值。短期来看细分赛道可能出现一个特征：受损严重的公司相较抗压能力强的公司更会获得资本青睐。
再看重中之重的白酒阵营。截至12月7日，从申万二级板块5天统计看，白酒股资金净流入第一，五粮液一枝独秀，其主力净流入金额达到206210.5万元。自11月1日以来，五粮液的区间涨幅约为30%。当然股王贵州茅台王者地位依然不可撼动，在股价回到1700元一线的同时，公司又实施特别分红回馈股东。Wind显示，截至今年三季度末，贵州茅台期末现金余额高达1555.09亿元。而同一时间一些二线白酒公司区间涨幅也均超过35%，如顺鑫农业、舍得酒业、金种子酒和口子窖。
富国基金量化投资部ETF投资总监王乐乐更看好高端酒和区域名酒。“高端白酒在销量、定价上都有更强的能力。白酒行业正常增速在16%左右，龙头公司盈利增速也在这个位置，都差不了太多，从弹性来说次高端区域名酒的弹性大一些。”王乐乐如是强调。
但是，机构中也有对于白酒投资谨慎乐观的人士。一位不愿具名的人士指出，白酒板块有比较强的商务宴请属性，但从目前地产所出台的政策还集中在融资端和保交楼，暂时看不到地产销售数据的恢复。“从三季报来看，在白酒类上市公司的预收账款中，除了茅台比较强之外，其他家其实都是在下滑的。再加上白酒现在的估值只能说合理，这一板块只能边走边看，取决于经济的复苏。”他如是强调。
至于坊间担心的白酒企业压库存问题，中欧基金基金经理成雨轩强调：“白酒确实累积了一定的库存，但从一些龙头公司以及经销商的调研看，库存尚在合理范围。疫情期间，白酒企业相对比较理性，没给经销商压太多库存，因此库存量虽高，但未见明显异常，未达历史高位。随着疫情管控放开，库存也有望得到一定的消化。”
再看啤酒股，大有异军突起之势。从行业来看，目前恰好面临着“事件驱动+产业升级+场景恢复”的三重契机。首先从事件驱动来看，每逢世界杯期间都是啤酒消费的旺季，此次破天荒的冬季世界杯正好对冲了淡季消费的因素。从产业升级的角度，产业高端化趋势仍有较大提升空间，高端化进程同时在即饮和非饮渠道快速演绎，竞争格局良好。当然这并不意味着产业放弃二三线城市乃至农村市场，有基金经理举例提醒，包括燕京U8这类产品对农村市场的覆盖就非常之好。
对应到二级市场，啤酒板块最近可谓喜事成双，11月中旬一家主营啤酒麦芽业务的公司永顺泰登陆深交所，这也让内地的啤酒类上市公司增加到八家。从同一时间段的表现来看，重庆啤酒和青岛啤酒位居涨幅榜的前两位，而动态市盈率最高的燕京啤酒恰好涨幅居中。仔细探寻重啤和青啤突围板块的原因，前者作为海外高端品牌嘉士伯的内地落子方，目前重点是在乌苏势能恢复和其他品牌国际化进程，后者青啤的看点在于大单品动销较快、结构升级进展顺利。
而分析啤酒看似更胜一筹的原因时，前述华南某券商投资总监表示，啤酒相对的场景式消费会比白酒更重一些，具体说来就是在政策放松后包括酒吧、世界杯等因素导致的消费场景复苏，另一点啤酒还在走高端化逻辑。
不过，他在食品饮料中最为看好的还是乳制品：“从估值看，乳制品性价比是食品饮料中最高的。另一方面是该行业面临的库存压力和本身其消费的韧性，以及消费升级的趋势在大的消费品环境里面是比较友好的。”
具体审视乳制品板块，公认的龙头伊利股份上述时间段涨幅约为25%，而其大约23倍的动态市盈率也在板块中排在靠后的位置。看伊利股份前十名股东持股情况，张坤的易方达蓝筹精选依然稳居第五位。该板块中惟一涨幅过40%的企业，是生产乳制品原料的海融科技。而在板块中市盈率过百倍的公司是西部牧业和妙可蓝多。
实际上对于伊利和光明这样的龙头公司来说，此前其在应对逆风的环境中，凭借多样性的产品布局而游刃有余。仍然以伊利为例，在早前三季度的一众主营产品中，虽然常温奶放缓，但是白奶、酸奶、奶粉奶酪、冷饮等领域的平稳发展，导致整体内生营收的基本持平。当然明星稳健二三线公司亦出彩，如果将周期缩短到12月以来的区间，我们发现最为惊艳的当数燕塘乳业，该公司因为新增“三胎概念”而一度三连板，公司在互动回复中也着重描述了其推出的乐比儿童系列产品的卖点。
餐饮、商超、免税集体井喷：
恢复堂食打开业绩上行空间
细分之王或成机构资金首选
12月6日，北京部分商场恢复堂食，根据媒体报道，作为京城海底捞旗舰的西直门店，排队等位要40分钟以上，那种往日的喧嚣即刻回归，可以想象翻台率必将开始直线走高，而这样的复苏也反映在内地和香港为数不多的相关上市公司中，海底捞的股价在香港股市短期内快速反弹。
审视这一阵营，大体上包括了A股广州酒家、西安饮食、全聚德、同庆楼、中科云网和港股的海底捞等。以内地龙头的广州酒家为例，此前出名是在每年中秋推出的广式月饼，而特殊岁月中其也因地制宜开展预制菜业务， 特别是以自有品牌速冻盆菜系列、速冻粤式菜肴系列、常温广式熟食系列等产品为主。对比来看，11月以来表现最为出色的还是老牌上市公司西安饮食，这家1997年上市的公司在岁月中一度沉沦，而那一碗亲民价格且香气扑鼻的羊肉泡馍如今似已封存于记忆，公司2021年大约5个亿的营收与2007年时基本相等。而该股走红一方面或与游资炒作传闻的重组故事有关，一方面还是与早一步的放开预期有关。
谈到餐饮板块，海富通基金一位不愿具名的明星基金经理表示：“这一领域近期不少个股进入主题投资区域，但估值角度在历史上不算便宜。若选择投资要从主题的角度考虑相关政策的出台时点和力度，长期视角则要挑选能跨越市场周期的公司。”也有机构人士向《红周刊》分析：“这一领域不好选的原因一是消费者口味多元化，二是来自于其本质是要靠展店来实现营收和利润的增长，核心在于品牌的展店拉加盟的能力，其预测的确定性很弱。”
宝盈基金在书面回复《红周刊》中指出：“餐饮行业整体在疫情中受损最严重，在疫情持续冲击下，尾部出清趋势明显。本身餐饮属于必选消费，在内地和港股上市的餐饮公司基本都是头部餐饮品牌，这类品牌应对疫情主动控制开店节奏，甚至优化部分门店；主动降低费用和相关人工成本等，使得成本费用结构得到了较好的优化。单店模型也持续改善和优化。在疫情管控边际放松的背景下，头部餐饮品牌有望得到巨大的业绩修复。从餐饮供应链的角度，人流量的修复，对餐饮供应链的量会有积极催化。前期B端调味品占比较高的均会有修复，我们看好B端占比较高的调味品，西式餐饮供应链等。”
同样受到开放预期提振的，还有零售商超这一阵营，而其直接的导火索就是多地宣布进入商超不再查看核酸证明。汇聚卖方对零售板块的看法，实际对于零售业务的风险不仅有疫情防控，还有经济恢复的状态。《红周刊》注意到，商超百货类公司的业绩修复在三季报中已经悄然生根发芽。
据Wind申万分类，该板块上市公司约有66家，自11月1日以来涨幅超过25%的就有15家，分析其中公司的三季报，业绩修复的预期苗头已经闪现。例如三江购物实现营收31.04亿元，同比增长4.28%；归属上市公司股东的净利润1.05亿元，同比增长61.82%。再例如更受关注的永辉超市，实现营收709.07亿元，同比上升1.53%；归母净亏损8.87亿元，较上年同期减亏12.91亿元。
当前板块内更多的上市公司动态估值还在30倍以下，当然在短期情绪释放后，中长线逻辑还是要回归业绩线。这一方面需要线下场景恢复后的人均到店消费提升，另一方面更是数字经济时代新零售高歌猛进。
以三江购物为例，该公司是浙江大型商贸流通企业，公司发力线上、线下和物流相结合的模式，主营社区生鲜超市、盒马鲜生、安鲜生活等业态，每日有数十万顾客线上、线下渠道购物消费。接下来考虑到双“十二”以及春节近在咫尺，零售百货板块或再迎主题投资契机。再结合二级市场看，有新零售概念的东百集团、人人乐等连续三个交易日涨停。
而谈到商超，自然而然带出了免税板块。从内地上市公司看，根红苗正的免税概念股仅有中国中免、丽尚国潮、王府井、红旗连锁、茂业商业。其中，龙头中国中免最受关注。
12月7日，海南离岛免税跨年狂欢季正式启动，活动将一直持续到正月十五，而中免集团的相关人士指出，离岛免税消费增长点即将到来。稍早前的10月28日，海口国际免税城正式开业，其同时占据三亚和海口两大免税市场，巩固了中国中免的龙头地位。从财报业绩看，其归母净利润从2007年的1.97亿元增长到2021年的94.49亿元，目前该股的动态PE约76倍。
从中国中免三季报来看，在十大流通股股东中仅有一只主动权益类基金在列，不过该基金却是白酒四大天王之一刘彦春的代表作——景顺长城新兴成长，业内颇具知名度。
旅游、航空、酒店有望集体困境反转
情绪宣泄释放后
龙头或凭业绩行稳以致远
从二级市场来看，相比食品饮料和餐饮商超，旅游酒店是更早启动的一个大消费门类。随着防疫新十条的发布，特别是不再对跨地区成员查验核酸阴性证明和健康码，叠加渐近岁末年初诸多节假日时点，压抑三年的旅游情绪有望井喷。
据相关统计，截至本周三中午的12点，本周内2023年出行搜索热度较去年同期（2021年搜索2022年）上涨超过900%，同时元旦搜索热度Top10城市分别是上海、三亚、北京、澳门、杭州、成都、南京、深圳、广州、重庆。结合到二级市场来看，旅游股成为疫后出行的先锋板块。自11月1日以来，张家界、云南旅游、西域旅游、桂林旅游等板块内的公司涨幅均超过35%，桂林旅游涨幅接近54%。
回眸这几年特殊的岁月，旅游行业全被按下暂停键，严重伤了元气，因此恢复行业景气繁荣还需要拉长时间。有业内人士预判，考虑到当前多数人对出行心有余悸，第一个高点或出现在2023年暑期，第二个高点或是2024年首季，此后才有望恢复至2019年的水平。
对此，前述华南某券商投资总监分析，在放开政策受益节奏上，首先是餐饮类消费场景的恢复，其次是城市间流通的放开，第三步才是国门的放开。由此必然会带来旅游的复苏，但旅游业的利润基本还是挂靠于景点，其本身的客流量是有上限的，而这一方向确定性最高的是酒店，因为它可以享受渠道下沉的展业，比如商旅会议上的加持。
由此进一步看酒店板块，即便将锦江B股也纳入统计，这一小众的板块目前也仅有7家公司。如果拓宽一点的话，可以将港股的华住集团也囊括进来。自11月1日以来的二级市场表现看，西安旅游和华天酒店的表现傲视群雄，两者的区间涨幅都超过了40%。当然这也与西安饮食的逻辑类似，其与先一步而动的区域放开传闻有关。
实际对于酒店这一赛道来说，基本上适用于普世的投资行业思路，也就是短期看情绪、中期看政策、长期看成长。《红周刊》汇总对酒店子板块的卖方研究，发现大家的重点思路还是要关注头部企业，特别是拓店能力强、品牌溢价高，长期充分享有门店高速扩张和价格提升带来的成长属性公司。有机构报告推荐更为直接，例如“全面加码中高端、内部改革锐意进取的锦江酒店；加速拓店的首旅酒店；战略领先效率为王的华住集团；小而美的高端酒店集团君亭酒店。”
周少博指出：“如果此时投资旅游和酒店板块，首先要挑选财务质量足够优秀、现金流充裕的公司；其次尽量筛选过去三年逆势扩张的细分龙头公司，这样能够在疫后带来足够的盈利弹性；最后筛选管理层相对优秀的公司，疫后面对新的消费需求和行业竞争格局，优秀的管理层才能够保障公司经营的稳定。从风险来看，因为对于疫后需求复苏的节奏仍具有不确定性，财务杠杆过于激进的公司可能会面临现金流压力。”
消费出行领域不可或缺的一环是航空，从三大航空公司启动时间点来看，基本也是在11月底12月初开始一轮修复行情的。从同一时间区间的表现来看，或许是由于在复苏链的时刻表上较为靠后，航空整体的表现较为平淡，涨幅超过30%的也只有海航控股。同样由于特殊时期受损严重，三大航目前的动态市盈率均为负数。但参考历史数据来看，当后疫情时代一切恢复如初后，占据航空板块优势地位的大概率还是三大航空龙头股。
国投瑞银明星经理桑俊对《红周刊》表示：“就出行领域看，旅游、酒店跟航空、机场类似，市场交易逻辑是‘疫情防控优化，公司隐含的业绩预期’。因此，参与这一类投资要弄清楚市场预期，有怎样的假设，还要通过深入研究去判断相应的假设和预期合不合理，是低估还是高估。可以作如下准备：1）分析海外市场疫情管控放松后，相应板块的表现情况及基本面恢复节奏；2）比较这些公司与疫情前的2019年，在门店数、客单价、景点布局等方面的成长情况，像酒店虽然这三年业绩增长很差，但其实不少公司门店都保持了稳健增长，未来潜在业绩弹性确实是可以合理预测的。当然，由于缺乏短期业绩的直接支撑，交易的是未来预期，这类机会短期可能受政策扰动及月度数据干扰较大。”
不过，嘉实基金大消费研究总监吴越也强调：“站在当前时间窗口，从出行链条、餐饮链条、地产链条和白酒这四个大消费的细分赛道看，现在相对看好餐饮链条、地产链条和白酒。而以机场、酒店、旅游航空构成的出行链条，虽然逻辑上基本面受益，但是由于预期一致，博弈过于严重，整体股价表现相对来说也比较抗跌。所以，弹性相对有限。整体看，其排序在白酒和餐饮后面。”
快递、传媒文娱、纺织服装蓄势跟上
龙头股或为年报业绩发力一搏
此外，大消费领域的快递、传媒文娱、纺织服装相对反映比较温和，不过随着全面放开，相关领域利用最后一月的机会为2022年收官定调。
首先是能够畅通无阻社区行的快递业，其在放开的政策下有望熬过行业的谷底迎来向上的爬坡期。国信证券指出，今年二、三、四季度是快递需求增长的低点，疫情政策优化后，明年快递需求增长有望修复，且通达系之间的良性价格竞争可持续，圆通和韵达2023年PE均处于前瞻估值的历史低位水平，因此维持对圆通和韵达的推荐。其还重点提到了顺丰，顺丰每年资本开支的波动导致利润具有周期属性，今明两年公司资本开支缩减，而整体物流需求明年有望回暖，明年顺丰的资产利用率有望继续修复，净利润将继续大幅修复，同时考虑到明年年中鄂州机场转运中心投入运营的催化，因此重点推荐该股。
Wind显示，包括顺丰、圆通、韵达、申通、德邦等五家快递板块上市公司中，自11月1日以来涨幅最高的是德邦接近30%，申通的涨幅2%左右，另外三家广受关注的快递公司股价涨幅都在10%~20%之间，这其中顺丰大约40倍的PE最高，另两家则具有相对的低估优势。有公募基金人士提醒，接下来考虑到双“十二”和元旦春节期间激增的包裹需求，同时骑手逐渐充足，行业接下来或进入一段幸福的甜蜜时光。
再看同样与百姓生活息息相关的传媒文娱。“传媒整个板块都处于业绩底+估值底。传媒主要的细分赛道是影视、广告、游戏和教育，它们当下修复的逻辑又各有不同。疫情管控有序放松利好广告和影视，游戏更多受到行业政策的影响，教育既受疫情影响又受行业政策的影响。对比而言，影视和游戏的景气程度会更好一点。”梁杏强调。
这其中，部分影院还有待完全放开。不过即便全部影院回归常态化运营，一方面或许还会采取一定限流措施，另一方面种种因素导致今年进口大片几乎断档，过多的国产主旋律和喜剧类影片充斥荧屏造成观众审美疲劳，同时缺乏高水准大制作也造就了此前国庆档票房平庸。好在《阿凡达2》的上映时间已经确定，这也成为国内院线所期待的一根救命稻草。
对此，前述华南某券商投资总监指出，文化传媒中电影院虽然未来也会复苏，但是出品方都是项目制的公司，每年靠炒票房度日，并不能算是一类很好的商业模式。而相对来说，全面放开后包括网吧、酒吧、密室、剧本杀、桌游等密闭场所娱乐的恢复，或多或少会对有牵扯的文娱板块公司起到一定的益处。
对应看二级市场，自11月1日以来，申万影视动漫制作板块虽然没有特别惊艳的单家公司，但是整体涨幅前10的公司都超过了20%，特别是博纳影业、中国电影、北京文化排在前三。分析这些头部影视公司在寒冬中还能够活得比较滋润，因为今年的大卖影片背后都或多或少浮现出这些公司身影，比如《独行月球》6家主出品方中就有中国电影的名字。对比看互联网娱乐中的三七互娱、游族网络、完美世界等龙头，涨幅也在20%一线。
而在放开受益的大消费细分赛道中，或许纺织服装是最不受关注的存在，但是抗病毒面料的主题不期而至，让其纳入放开受益子行业系列，叠加特殊岁月压抑的锻炼激情同样释放，由此运动服装装备或许也可随之看高一线。
渤海证券分析师袁艺博发报告指出，后疫情时代，抗菌、抗病毒服装面料，将成为居民消费决策的关注点之一；“近期，多家上市公司在交流平台提及涉足抗病毒、抗菌面料，短期建议关注相关主题性投资机会。中长期来看，需持续关注品牌服饰企业对相关面料在产品端的应用，同时建议关注纺织制造企业对于抗病毒、抗菌面料附加价值的持续开发和提升。”
从二级市场板块走势看，统计11月1日以来，《红周刊》发现相关个股涨幅的分化冰火两重天，虽有10家公司涨幅超过30%，但同时有大约90家公司涨幅不到20%，这其中表现最为惊人的是童装公司安奈儿接近150%，上月中旬，安奈儿发布《投资者关系活动记录表》，称公司推出“抗病毒抗菌面料”，但是此后公司收到关注函，面料抗菌功效几何存在争议。巧合的是，涨幅第二约85%的如意集团同样是凭抗病毒抗菌面料走红。
谈及接下来的操作，华安基金经理陈媛指出：“市场以及消费赛道短期可能呈现普遍反弹的格局，但随着时间推移，越往明年看，上市公司的实际业绩兑现会出现节奏上的差异。”她强调，“消费场景恢复”较“消费能力恢复”或更快，“大众品恢复”较“消费升级恢复”更快。同时，整体方向看好，但这一过程中市场节奏存在反复的可能，参考海外情况，在海外的疫情管控变化过程中，消费的恢复并非一帆风顺，注意观察和跟踪，做好应对和调整。
而富国基金量化投资部ETF投资总监王乐乐也强调，对所有的消费板块一定要高度关注它的根基，那就是人均GDP、居民消费，包括收入的变化，这是影响消费板块最重要的因素。只有在这个前提之下，我们再看消费板块的中长期机会较妥。昔日投资者熟悉的喝酒吃药的大消费时代回归，只不过其或先从事件场景驱动开始。
