出品：新浪财经上市公司研究院
作者：IPO再融资组/秦勉
近两年，随着注册制的持续推进，A股IPO、再融资市场十分火热。而资本市场最主要的中介——券商，最近两年保持业绩快速增长，多家中小券商也开启了上市之旅。
【资料图】
截至2020年12月13日，A股共有6家IPO在审券商，分别是东莞证券、信达证券、渤海证券、财信证券、华宝证券、开源证券。
目前，我国券商在业务结构、收入构成、盈利模式等方面比较接近，业务同质化较为严重。在头部券商集中度越来越高的趋势下，中小券商打造差异化、特色化业务，势在必行。
在上述6家券商中，开源证券的投行收入占比最高，具备一定的差异化特色。但最近一年公司投行收入大幅下降，投行收入占比也连续下降，尤其是新三板业务正在遭遇大型投行的挑战，核心竞争优势渐被蚕食。
核心竞争资源渐被大中型券商蚕食
在行业内，开源证券有着“新三板之王”之称。wind显示，截至2022年12月11日，开源证券持续督导的新三板企业数量有682家，在所有券商中排第一。
2019-2021年，开源证券新三板业务的手续费及佣金收入分别为0.9亿元、0.89亿元、1.04亿元。
虽然新三板业务收入规模仅在1亿元左右，但北交所的设立令开源证券在新三板业务上有着先发竞争优势，因为北交所上市公司基本上来自新三板。如果能够很好地利用好新三板资源，开源证券将增加许多北交所IPO储备项目。
在北交所开市带来的机遇的同时，开源证券的新三板业务正面临巨大挑战：中大型券商纷纷进军新三板。
wind显示，2022年开始至今，民生证券作为主办券商的新三板推荐挂牌企业为20家，在所有券商中排第一。而民生证券2021年推荐挂牌新三板企业数量仅为1家，今年增长1900%。
再如安信证券、山西证券，2021年推荐挂牌新三板企业分别为0家、3家，2022年至今都已经推荐了10家。
顶级投行业也纷纷抢占新三板市场。中信证券、中信建投2021年推荐挂牌新三板企业分别为0家、1家，2022年至今分别推荐了5家、10家。
而开源证券2019年—2021年、2022年前十一个月，推荐新三板企业数量分别为56 家、33家、28家、17家，断崖式下滑。由此可见，“新三板之王”开源证券的核心竞争资源正被蚕食。
IPO承销业务属于行业末流
开源证券目前的保代人数也不足以支撑庞大的持续督导新三板企业数量。choice数据显示，截至12月12日，开源证券保代人数为86人，在同行中排第23名。
保代人数的不足，会令公司丧失许多机遇。wind数据显示，开源证券多家持续督导的新三板项目，转战北交所IPO时换做其他券商作为保荐人。公告显示，国元证券近期也曾因保代团队人数的不足失去陀曼智能IPO项目。
尽管开源证券在新三板业务上有着丰富的资源，但其在A股IPO市场的承销保荐经验并不丰富。
wind显示，2019年及以前，开源证券IPO承销金额一直为0。换言之，开源证券从2020年开始才有IPO承销业务，并且收入波动较大。
2020年度、2021年度、2022年前11个月，开源证券承销的IPO项目分别为3个、2个、2个，承销总金额分别为10.11亿元、2.68亿元、2.81亿元，承销保荐收入分别为0.6亿元、0.18亿元和0.21亿元。2021年，公司IPO承销收入下降69.43%，接近7成。
开源证券的A股IPO承销额、承销收入在行业中属于末流。
wind显示，2020年1月1日至2022年12月12日，开源证券累计IPO承销额为15.6亿元，在81家券商中排第59名；累计承销保荐收入1亿元，在81家券商中排第62名。
由此可见，开源证券的竞争优势主要在新三板，而A股IPO承销保荐经验不足。
投资者需要注意的是，新三板挂牌、持续督导、做市业务与IPO承销保荐业务有着云泥之别。相较于新三板业务，IPO承销保荐业务的专业能力要求更高、执业质量要求更高、项目的周期很长、失败率和收益也较高。
此外，开源证券的的执业质量也有待商榷。wind显示，2021年1月1日至2022年9月30日，开源证券共有17家北交所在审项目，其中8家存在信披质量差等执业问题，详见《近5成在审北交所项目存保荐质量问题，开源证券的“新三板之王”徒有虚名？》一文。
执业质量关系到一家投行的声誉，拟发行证券的企业不会把自己的命运放在保荐质量不佳的中介手中。据中国证券业协会近日发布的评价结果，开源证券2022年被评为B类投行。
深陷证券虚假陈述纠纷案 招股书未披露4.1亿元诉讼
随着注册制深入推进，大中型券商的投行业绩水涨船高，但“新三板之王”开源证券的投行收入却逆势下降。
招股书显示，开源证券2021年的投行收入为7.21亿元，同比下降30.47%。投行收入的下降，也导致公司2021年的整体营收同比下降4.76%、净利润同比下降12.44%。而我国券商行业2021年的总营收和总净利同比分别增长了12%、21.3%。
2022年上半年，开源证券营收、净利润同比分别下降10.24%、53.97%。其中，净利润降幅超过50%已经触及A股主板IPO的审核红线。开源证券没有上半年披露盈利下降的原因。
半年报显示，开源证券深陷多起证券虚假陈述案。2016年12月7日，洪业化工“16洪业债”完成发行，规模5亿元，2017年6月26日，该债券停牌。此后一直到洪业化工被法院裁定受理破产重整一案，上述债券仍未复牌。天弘基金作为上述债券持有人，向法院起诉。法院一审判决：判令开源证券（涉嫌虚假陈述）向天弘基金支付“16洪业债”的本金和利息合计9274.18万元。开源证券2021 年8月向法院提起了上诉。
开源证券还因“16洪业债”遭监管。经山东证监局调查，开源证券作为“16洪业债”的承销机构，未审慎调查洪业化工有关关联方关系及对外担保等事项。上述行为违反了《公司债券发行与交易管理办法》等规定，故被采取出具警示函的监督管理措施。
半年报显示，因天津市浩通物产有限公司“18浩通01债券”违约，第一创业以开源证券和中兴财光华会计师事务所（特殊普通合伙）存在侵权行为为由向北京金融法院提请诉讼，要求公司以及审计机构连带赔偿其认购的“18 浩通 01”债券本金及逾期利息损失，涉案金额41167.83万元。2021年7月15日，开源证券提交管辖权异议申请。北京金融法院于2022年4月18日作出一审裁定，认定该案应由仲裁机构管辖。
然而，招股书并没有披露上述4.12亿元的诉讼事项，也没有披露目前是否在进行仲裁，更没有计提预计负债。
开源证券同样因浩通债而遭监管。2019年11月1日，天津证监局就公司作为天津市浩通物产有限公司“18浩通01”“18浩通02”“19浩通01”公司债券的主承销商及受托管理人，尽职调查中未勤勉尽职，未能发现天津市浩通物产有限公司财务数据存在的虚假记载；未及时发布临时受托管理事务报告等事项，对公司采取责令改正的监督管理措施。
