出品：新浪财经上市公司研究院
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作者：新消费主张/shu
钻石恒久远，一颗永流传。卖钻石的I Do，却没能坚持到第17个周年纪念日。
近日，钻石珠宝品牌I Do的母公司恒信玺利实业股份有限公司（下文简称：恒信玺利）发布公告称，公司被北京艾贝利特服装服饰有限公司以“无力清偿债务且资产不足以清偿全部债务为由”向法院申请破产重整。恒信玺利自1月9日起停牌进入预重整阶段，如果法院裁定受理对公司的重整申请，公司将存在因重整失败而被法院宣告破产的风险。
事实上，恒信玺利的危机并非近日方显。早在2022年4月，I Do就屡屡传出撤城关店、大规模裁员、供货商讨债等负面消息。最新消息显示，I Do北京和东北地区的部分直营门店正在被加盟商收购接管。
颓势同样以数字的形式展现在恒信玺利的业绩报表和股价之中。2022年半年报数据披露，报告期内公司的总营收和净利润双双遭遇“滑铁卢”，分别同比下降41.99%和88.62%，扣非后销售净利率只有可怜的1.05%。资本市场毫不留情，停牌前公司报价每股1.04元，市值约2.20亿元，与巅峰时期的超50亿元相比，已蒸发95.6%。
钻石卖不动全怪疫情？速动比长期不达标或是元凶
大厦一夜将倾，恒信玺利归咎于多地散发的疫情和日益激烈的市场竞争。
一方面，钻石消费场景以婚恋为主、客单价高且购买频次较低，这些特点都决定了恒信玺利的线下门店是营收主力军。2021年年报数据显示，公司在天猫、京东和其他线上平台收入仅占总收入的13.81%，其余的86.18%由线下715家门店贡献。疫情反复影响线下客流量，而将门店设在万达广场、银泰百货、SKP等核心商圈中高端商场的恒信玺利，租金、物业和宣传推广成本却没有太多的下降空间。
另一方面，越来越多钻石零售品牌以轻资产模式抢占市场，竞争加剧之下老玩家们不得不进一步加大营销投入，提高品牌认知度。此外，培育钻石的生产周期更短、价格更低、纯净度和切工可通过人工控制，自2021年起被更多消费者接受，这一定程度上也侵蚀了天然钻石的部分市场。
然而，这两个理由却经不起仔细推敲。疫情不利影响和培育钻石异军突起，是天然钻石行业共同面对的冲击。与恒信玺利市场定位相似的迪阿股份和莱绅通灵，2022年上半年营收分别下降10.13%、31.20%，净利润则分别减少了20.62%和94.83%。相较之下，恒信玺利似乎还不是“最惨”的。
至于营销费用高企挤压利润，更是每个钻石零售品牌的通病。据2017-2022年上半年财报数据显示，迪阿股份和莱绅通灵的平均销售费用率双双超过30%。莱绅通灵销售费用占总营收比例甚至一度逼近40%，净利率不足1%。而恒信玺利的销售费用率相对处于低位，报告期内均值约为28.44%。
那么为什么偏偏是恒信玺利倒在了2023年伊始？
细究公司的资产和负债结构不难发现，恒信玺利的真正问题或在于对流动性风险的准备不足。截至2022年6月30日，恒信玺利的流动资产约为40.08亿元，近80%为存货。货币资金仅为4.80亿元，其中还有1.22亿元被质押给了银行。而公司流动负债中，仅一年内需要偿还的短期借款、应付账款和非流动负债便已高达6.20亿元，是不受限制的货币资金约1.73倍。
反观同行迪阿股份和莱绅通灵，除了货币资金以外，两家公司的流动资产中还常年配置可快速变现的结构性存款和理财产品，在短期借款方面则显得相当谨慎。而恒信玺利自2019年疫情之后，速动比率始终处于安全线以下。单靠货币资金缓冲周转，一旦营收不及预期，公司所面临的短期偿债风险就会陡然增加。
曾高调接盘红杉 周大生会出手相救吗？
受到恒信玺利破产风波影响的，还有珠宝连锁巨头之一周大生。
1月11日，周大生发布公告称，公司及全资子公司深圳市宝通天下供应链有限公司2018年通过天津风创新股权投基金合伙企业（有限合伙）（下文简称：天津风创）间接持有恒信玺利16.6%的股份。据彼时公告披露，天津风创接手的是红杉中国名下所持股份，对价约为4.04亿元。周大生曾一再强调，公司看好恒信玺利的市场发展前景，本次交易完成后，投资收益将对公司的整体发展产生积极的影响。
不过如今看来，这笔投资显然是亏本买卖，自2020年开始账面金额不断贬值。截至2022年6月底，周大生对恒信玺利的股权投资被记作其他权益工具投资，公允价值计量只剩3.05亿元，浮亏近25%。如果预重整失败，该投资的账面金额将尽数归零。反而早早清仓退出的红杉中国，2008年以9000万元投资，2018年以4.04亿元实现约350%收益，才是隐藏的最大赢家。
作为公司的第二大股东，周大生在最新公告中并没有释放出要救恒信玺利于水火的信号。
从业务投资的角度来看，恒信玺利属实算不上一个合适的标的。
业务互补方面，周大生本身就有钻石镶嵌首饰业务，2018年对总营收的贡献曾高达65%以上，与恒信玺利的产品差异化并不明显；门店体量方面，截至2022年上半年，恒信玺利只有630家门店，约为周大生门店总数的13.7%；品牌定位方面，恒信玺利的客户群体主要是一线城市的年轻消费者，而周大生专注三、四线及以下的市场。2022年前三季度数据显示，周大生三线及以下城市终端门店占总门店数近70%。各方面都不占优，与其斥巨资重塑恒信玺利，周大生不如专心提高自身的钻石业务。
从财务投资的角度来看，周大生也自身难保。
2022年前三季度数据显示，公司总营收同比增长38.05%，净利润却较2021年同期下降了7.60%。增收不增利的重要原因之一，是毛利率只有个位数的素金首饰业务取代了钻石镶嵌首饰业务，成为主要的营收来源。报告期内，素金首饰收入占总营收的比例已由2020年前的不足35%增长至逾78%。
与此同时，为了加速布局素金首饰，周大生开展黄金租赁业务。即向银行借入黄金原材料组织生产，当租借到期后，再通过向上海黄金交易所购入或以自有库存将等质等量的黄金实物归还银行，并按照一定的租借利率支付租息。截至2022年9月底，该业务形成的交易性金融负债已达到4.49亿元，占公司货币资金超45%。短期偿债能力承压，周大生或无力为恒信玺利“买单”。
