1、很多人在去年年底的时候说今年港股比A股好，我个人持一个比较谨慎的态度。
2、投资是一个相对选择的问题，一类资产就是另外一类资产的机会成本。所以要在组合里面，保持一定比例顺应市场趋势的资产，这些资产更多时候并不是为了单纯去赚钱，而是让你的心态平和下来。
(资料图片仅供参考)
3、从整个市场的重心来看，2023年相比2022年是一个底部提高的过程，所以代表的结构性机会应该比2022年要更多。
4、当大体量的资金去寻找结构性机会，机会总归还是有的。就像我一直喜欢讲一句就是，没有不好挣钱的市场，只有挣不到钱的投资人。
5、投资股票市场最大的信心来源是跟其他资产比，机会成本在下降通道。
以上是勤辰资产合伙人、基金经理崔莹在最近一场线上交流中的最新观点。
作为一个基本面趋势投资的践行者，崔莹喜欢且擅长寻找一些基本面与市场趋势产生共振的行业或个股。13年投资经历，曾担任华安基金投资总监，公募业绩斐然。
去年一季度“公奔私”加盟上海勤辰担任合伙人及基金经理。
从第三方数据来看，崔莹管理的勤辰创赢成长系列产品，自去年7月以来，截至最新2月3日，小幅亏损**%左右。（点此认证查看完整业绩）
崔莹复盘去年的投资时说到，“从一个投资管理人角度来讲，任何投资方法都不可能适应所有的时间。”
他坦率地表示，去年11-12月时，自己这种基本面趋势投资的方式相对不适应。因为在这个环境里，存在“弱现实强预期”的现象，就是基本面越差，预期就会越好。
在他看来，当投资方法与市场不太契合的时候，要有一定的头寸放在一些市场主流趋势上。
“这样当我真正比较擅长的一些行业或者板块机会来临时，这种平衡感才能让自己更容易去抓住它。”
谈到当下的市场，崔莹表示2023年整体是一个底部抬高的结构性行情。
具体行业配置，会比较关注医药板块，尤其跟院内手术等“必选消费”相关的投资机会。
谈及近期比较热的Chat GPT时，TMT专业科班出身的崔莹表示，这事的意义是解决了人工智能的一大痛点，即语意的理解。
这场交流中，崔莹还谈到了对海外资金、港股等看法，对自己投资体系有很多的再思考。
以下是本场交流的重点内容，分享给大家。
一类资产是另外一类资产的机会成本
2022年你一直强调尊重市场、顺势而等等，去年之后，对市场有没有新的感悟？
我的投资方法是基本面趋势投资。
首先是基本面，我买一个公司肯定要买一个5倍或10倍的成长股，立足于公司的净利润增长。
一个公司利润增长5-10倍，股价的涨幅可能也会有5-10倍，只是有时候股价比起净利润增长，有时更快有时更慢一些。
第二，在基本面趋势投资的组合里，一定时间段内应该保持一些顺应市场大趋势的资产。
去年1-4月份，全球通胀在上升，因为逆全球化加剧了整个商品价格的上涨，叠加俄乌战争，使得事件更加发酵。所以那个时候，很多人觉得成长股投资很难。
但反过来，以煤炭、化工为代表的抗通胀类资产，它们的表现非常好。
比如一季度，煤炭行业涨幅30%，一些代表性的公司涨幅可能超过50%。
所以为什么成长股投资在1-4月份很艰难，因为在这个过程中，你的机会成本非常高。
1-4月份，市场的主流趋势是宏观抗通胀类的资产，这类托底类资产或者受损于疫情的资产是市场的主流趋势。
在这个过程中，最重要的是你的机会成本，如果那类资产涨幅超过三五十的话，你的机会成本会非常高。
所以要在组合里面，保持一定比例顺应市场趋势的资产，这些资产更多时候并不是为了单纯去赚钱，而是让你的心态平和下来。
2023年是一个底部抬高的结构性行情
从去年12月中旬开始，市场涨了已经有一个多月，很多投资者开始出现分歧，觉得这波反弹是一个小反弹，还是有大趋势的行情？
这种判断在这几年市场里并不太适用。
举个例子，2021年对于一些拿核心资产的投资者来说很痛苦。
因为以白酒、医药板块为代表的调整幅度比较大，但是以新能源汽车，包括TMT里面的半导体板块，表现就非常好，这是一种结构性行情。
回头来看2022年是一个比较困难的行情，但我一直觉得，在大部分时间里面，市场是有增强效应的，只是你的投资风格是不是契合市场。
从整个市场的重心来看，2023年相比2022年是一个底部提高的过程，所以代表的结构性机会应该比2022年要更多。
第二，无论是中国的疫情管控，房地产，海外通胀，还是美国加息，整个宏观环境要优于2022年。
弱复苏可能是大概率，关注医药细分中“必选消费”机会
既然是结构性行情，哪些结构值得我们去关注，或者你关注了哪些结构？
首先，我觉得弱复苏可能是一个更大的情景。方向上，我在成长股上会关注的更多一些。
其次，我也比较认同整个市场，从原来疫情管控影响不大行业或资产转向一些受损于疫情的资产。
我自己可能比较关注医药这个板块。
医药这个板块大家可以看到，在2022年表现比较好的是以中药、核酸检测、疫苗等受益于疫情管控的板块表现都比较强。
2023年，如果从一个复苏逻辑来看，院内手术相关板块的投资机会更大一些。
从需求端来看，由于疫情的管控，医院的手术量受到了比较大的影响。疫情后医院内相关需求的复苏，尤其是院内手术才是更为刚性的“必选消费”。
此外，2023年集采压力也会阶段性的放缓。
还是有不少值得去发掘一些标的或者细分领域的投资机会。
对港股和中概股持相对谨慎的态度
过去一两个月，港股和中概股的反弹有点夸张，站在2月份这个时点，你怎么看这些方向？
关于港股和中概股，我和市场上的主流的看法不太一样。
很多人在去年年底的时候说今年港股比A股好，我个人持一个比较谨慎的态度。
在这轮反弹之前，很多房地产可能已经下跌了百分之七八十，恒生科技也下跌了三分之二，港股也好，中概股也好，整个跌幅还是非常大的，这是第一点。
所以我觉得这轮大家阶段性关注的很多股票，上来反弹50%，包括100%的股票非常多。
但是这类资产之所以下跌这么多，除了政策管控的因素外，也有基本面的因素。
我在研究员时期，最早看的就是TMT行业。
去年复盘云计算板块的时候，我发现阿里云在互联网端都没有什么增长，背后意味着流量红利的消失。
像以视频、游戏、电商为代表消耗流量的板块，流量红利可能已经到了一个中后期。
大家为什么要去配置港股，更多还是跟原来IPO的发行制度有关。原来A股要求连续三年盈利，不太适合偏软件类的企业在A股上市。
当流量红利消失以后，偏软件类资产的基本面也没有原来那么好了。
所以我对港股也好，中概股也好，相对谨慎一些。
没有不好挣钱的市场，只有挣不到钱的投资人今年一月份，外资大量流入，对此，你怎么看待外资买卖的行为？
疫情管控放开之前的那几个月，外资流出非常多，11月份以后，恒生科技指数和纳斯达克中国金融指数，几乎没有回调，只有日内回调的上涨。
11月份开始，外资的流入速度确实超预期，主要有两方面原因。
一个因为国内疫情管控完全放开了，另一个原因在于去年开始大家关注美国加息，到四季度的时候开始关注美国的衰退。
去年纳斯达克指数下跌了30%，最后几个月，外资以最快速度流入中国的同时，也在以最快的速度减持了很多美股，特别是纳斯达克下跌了这么多之后。
所以站在全球资产配置的角度来看，大家都觉得中国的基本面是向上的，美国的基本面是向下的。
当外资卖掉一些美股后，很难去再找一个这么大的资产池去容纳资金，除了中国资产，也没有其他选择了。
所以当大体量的资金去寻找结构性机会，机会总归还是有的。
就像我一直喜欢讲一句就是，没有不好挣钱的市场，只有挣不到钱的投资人。
Chat GPT解决了人工智能的一大痛点，即语意的理解
最近很火的一个Chat GPT在国内的发展前景如何？
谈谈个人的看法，仁者见仁，智者见智。
第一，从国内人工智能的发展来看，已经有了非常长足的进步。
比如大家经常看到的人脸识别，甚至戴着口罩都能识别出来，包括大家可以看到机器视觉在辅助驾驶上、一些工业生产上得到大规模的使用。
这些都是人工智能的典型应用。从这个角度来看，中国的人工智能已经有了非常大的发展。
第二，这一轮市场追捧的Chat GPT，其实 OpenAI团队就是解决了之前人工智能最大的问题，语义的理解。
因为大家之前围绕机器视觉也好，人脸识别也好，它还是相对比较结构化或者比较标准化的。
但是解决语意理解是一件比较漫长的过程。
所以在海外这一轮最大的革命，就是在语意的理解上有了一个非常大的飞跃。
人工智能本质上需要场景，需要不停训练，需要大量的资金。微软一次做训练大模型的训练大概需要1200万美金，这对基础设施的要求还是比较高的。
美国最典型的是英伟达，它的服务器也好，光模块也好，底层的很多硬件都是中国提供的。
与之相比，中国虽然还有差距，但也有慢慢拉近差距的机会，因为从目前全球人口来看，我们有更多应用场景的可能性，中国具备这样的土壤。
基本面要有，市场的正反馈也要有
你经常说自己是欧奈尔的信徒。欧奈尔对于中国投资者来讲，好像不是很熟悉，能否给大家介绍介绍，以及你投资理念？
欧纳尔是一个偏基本面趋势的投资者。
在全球最顶尖的投资者里面可能百分之八九十都是偏基本面趋势的，这可能是当时比较打动我的一点。
他关注一些基本面的指标，比如季度/年度的净利润增速、公司的管理层变化，新产品研发等等。
另外一方面，也会关注一些动量指标。
什么叫基本面与趋势相结合？
第一我相信自己买的是一个基本面向上的公司或者行业；第二市场走势要佐证我的判断，不断形成一个正反馈的正循环。
举个例子，我基于对当下市场有一个判断，认为今年是个弱复苏，所以我去买成长股，买了10个点的仓位。
然后我在什么样的情况下，在这10个点基础上加仓下重注？
就是当市场走势印证了我的看法，从绝对收益角度挣到钱的时候，我才可能会把仓位加上去。
三大买入卖出的逻辑
什么样的情况下，你会卖出一只股票？
先讲一下我为什么会买一个公司。
首先我希望这个公司未来比较有空间，有5倍10倍的增长。
要么是这个行业本身有5倍10倍的成长空间，行业贝塔比较好；要么是行业增长没有那么快，但是公司的份额有很大的提升空间。
就像这两年，在逆全球化背景下，大家经常说的国产化替代。
第二，这个公司的业绩开始加速超预期，这也是欧纳尔比较喜欢的买点。
中国市场里面，大家可能都比较超前。中国人都特别勤奋，有时候你要在业绩拐点之前，左侧买入。
第三，我买的公司希望它的趋势动量比较强，可以理解为股票强度比较强，也可以理解为趋势指标或者技术指标都可以。
所以卖出逻辑也一样。
首先，当逻辑看错了，或者行业渗透率看错了，你要把它卖掉。
其次，当业绩出现比较大的低于市场预期，我可能会把它卖掉。
最后是从趋势动量的角度，它走弱了，我会做一个减仓。
通过行业和个股的维度控制回撤
在面对市场的大幅波动时，你有什么应对方法？
回撤方面，因为我还是一个“偏弱者体系”，所以我不太会特别集中于某一两个行业。
比如我特别看好医药，但我也不会去买超过30个点，一般买20个点就算非常看好了。
举个例子，比如2020-2022年期间，新能源无疑是所有成长行业里面最好的。
而我在2018年的时候就持有一些光伏的股票，2018年出了531光伏新政，光伏补贴从有到无，然后板块下跌了50%以上。
如果你买了50个点，板块下跌50%的时候，净值就回撤25%。
其实很多行业现在看是风光无限，但当它遇到一些比较大的政策转变的时候，波动也很大。
所以我在行业上会相对分散一点。
第二，回撤控制还是要回归本源，就是要对重仓股持仓比例有一定的控制。
当一个板块有板块效应的时候，我才可能会把一个公司买到5%以上。
就像历史上的半导体行业也好，医药的CXO也好，光伏也好，电动车板块也好，当板块行情出现的时候，买的时候比较好去决策，因为你可以跟踪它的上下游或者竞争对手。
而且，买入以后，如果出了什么问题，也比较好去判断。
所以大体上，我会从行业和个股两个维度去控制回撤。
要有开放的心态，不否定任何行业
2023年，锂电、光伏还有没有机会？
从投资角度来看，还是要有开放的心态，不要去否定任何的行业。
我在春节前做了一圈调研，今年光伏上游的硅料从300元/kg很快掉到了120元/kg。
这种跌幅其实是比较罕见的，但它肯定会带来整个光伏装机需求的超预期。在这个过程中，可以关注这个板块。
假设我去布局，我可能会稍微控制一下头寸，因为市场走势没有印证我的看法。
锂电或电动车板块也类似。
当与市场不太契合的时候，保留一些头寸在市场主流趋势上
有没有一些让你感觉很难过的投资案例，或者投资失败的案例，跟大家分享一下？
去年11-12月的时候，我这种基本面趋势投资的方式就会相对不适应。
因为在这个环境里，存在“弱现实强预期”的现象，就是基本面越差，预期就会越好。
但基本面越差不代表边际上向上，预期就会特别好，这不是一个完全等号的关系。
在我自己的框架里，我觉得一个公司如果它的股价增长5倍到10倍，可能大体上利润也应该涨5倍到10倍。
阶段性的遇到这种弱现实强预期的情况，肯定会不适应，但是没关系，因为没有任何一种投资方法可以穿越所有周期，你要做到的是想清楚你的投资方法有没有失效。
第二，当我们的投资方法与市场不太契合的时候，要有一定的头寸放在一些市场主流趋势上。
就像我不可能在1-4月份，买太多我不擅长的抗通胀类资产，但我可以买一些仓位，让心态去平和下来。
这样当我真正比较擅长的一些行业或者板块机会来临时，这种平衡感才能让自己更容易去抓住它。
今年是成长股跑赢价值股的一年吗？
我现在持仓可能成长股多一些，因为我内心就是这么想的。
但另一方面，我觉得投资还是要有开放的心态，不能因为我买什么就看好什么。
所以我也买了一些偏复苏类的资产，有些头寸在手，才会对相关的方向更加开放或更加敏感。
其次，3月份的两会是一个比较大的观察节点，会不会出现一些超预期的政策刺激，这是非常值得去关注的。
股票投资的机会成本在下降
给大家分享一些投资建议？
投资是一个相对选择的问题，一方面在行业上或者公司上要有相对的选择，因为某一类资产就是另外一类资产的机会成本。
另一方面，大类资产里也是一个相对选择的过程，在十几年前，保本类理财产品的利率非常高，有5-10个点，所以对股票资产而言，投资的机会成本非常高。
但是今天GDP增速下来了，保本类理财产品的收益率如果超过5个点，大家可能心里面都会犯嘀咕，觉得这个东西能不能刚兑。
所以从这些维度来看，投资股票市场最大的信心来源是跟其他资产比，机会成本在下降通道。
总体来说，市场充满了结构性机会，在2023 -2025年，能找到复合增长在30%左右的公司，无论从相对收益还是绝对收益，都会带来非常丰厚的回报。
从一个投资管理人角度来讲，任何投资方法都不可能适应所有的时间。
所以有时候需要迭代自己的投资方法。当投资方法与市场不匹配的时候，就应该承认投资方法阶段性的表现不行。
所以大家在投资的时候，应该去了解一个投资管理人的投资方法，这是最底层的逻辑。
—— / Cong Ming Tou Zi Zhe / ——
排版：慧羊羊责编：艾暄
