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在A股做投资，行业配置是不可逃避的一个话题，主要在于A股的行业表现通常具备非常大的差异。以中信一级行业的月度收益率为例，从2007年至今，每月所有行业的收益率极差水平平均为22.3%。也就是说，每月表现最好的一个行业和表现最差的一个行业之间的收益率差距平均能够达到20%以上。尤其是在一些极端的月份，比如2014年12月，表现最好的非银行金融行业相比表现最差的电子行业甚至有超过60%的超额回报。
当然，拉长来看的话行业差异会有所收敛，从2007年至今，表现最好的家电行业相比表现最差的钢铁行业的年化超额回报也就只有15%的水平，即月均超额回报1%左右。由此可见，A股的行业差异更多还是体现在短期的市场博弈中，而不在于行业的长期表现。所以要想在A股通过行业配置的方法来进一步提高收益，就需要更积极、更灵活地去拥抱变化，这当然是机会也会是更大的挑战。
那么影响行业收益背后的因素有哪些呢？概括而言，起主要作用的可能包括行业的基本面变化、产业政策、资金偏好和估值水平等。
基本面变化即我们通常所讨论的行业景气度变化，如果行业正处于盈利的上行周期，且能持续维持高增长态势，那么这个行业也就正处于景气向好的阶段，也会有更大机会获得资金的追捧。
产业政策则是指在行业自身运行逻辑之上，能够额外优化行业发展路径的政策外力，能从产业政策中受益的行业也会有更大的发展前景。
资金偏好虽然是市场交易的结果，但对于中短期的行业机会也存在一定的指示作用，比如北向资金的调仓方向、行业动量效应和行业成交活跃度变化等。
估值水平尽管不能直接决定行业的未来收益，但只有在估值水平合适的时候介入才足够安全，否则，即便行业依然维持景气，但只要估值处于历史高位，那么就存在风险释放的可能，也会有资金选择适时地兑现收益。
总而言之，行业表现是多方面因素共振的结果，要想每一次都判断正确几无可能。但在综合多方面因素后，还是有机会获得正向的行业配置收益的。不过在这之前，还是要做好基础的研究工作并搭建好适合自己的投资框架。
（作者：摩根士丹利华鑫基金数量化投资部 王联欣）
