出品：新浪财经上市公司研究院
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作者：肖恩
12月30日，连年亏损的博安生物在两次递表后终如愿在港交所上市。
尽管此次博安生物净融资额仅1.5亿元，但资本市场的兴趣似乎仍不大，在港发售份额仅获得2倍多的认购，而在国际发售的股份也仅在最后时刻获得较少的超额认购，公司上市后首日股价一度破发。即使引入了三位基石投资者（嘉实基金、中国生物制药、艾迪药业创始人傅和亮），合计认购也仅1.5亿港元，且占发售股份71%。
市场和投资人对博安生物的“冷淡”或主要与公司的管线扎堆红海有关。在其临床后期管线中，多是靠模仿推出的生物类似物，在类似物集采预期下恐难乐观。而原研管线均在临床早期阶段且多布局在热门靶点，后续竞争格局也将面临巨大压力。未体现出差异化的原研实力，使得博安生物的故事难以支撑起足够大的想象空间。
靠模仿起家 类似物集采越来越近
博安生物成立于2013年，于2019年被山东绿叶制药收购，上市后绿叶制药控股其70.81%股份。目前，博安生物管线主要分布在肿瘤、代谢、自身免疫及眼科等疾病领域，有2款产品已经在中国获批上市，另有10款产品正在临床开发阶段。
其临床后期管线，包括两款已上市药物，都是靠模仿推出的生物类似物。
2017年4月，BA1101、BA1102、BA6101成为公司第一批临床获批的产品，迄今为止，贝伐珠单抗类似物博优诺（BA1101）和地舒单抗类似物（博优倍）BA6101已成功商业化，BA1102（地舒单抗类似物）也在三期临床阶段。
此外，公司处于三期临床的产品还有礼来重磅GLP-1产品度拉糖肽来的类似物BA5101和眼科药物阿柏西普类似物BA9101，再加上BMS的O要类似物BA1104，就组成了博安生物的全部类似物管线，也是博安生物发家的管线。
资料来源：公司招股书
可见，博安生物凭借着模仿已经上市的生物制剂组建起了自己所谓的创业期管线，但其中几乎每个产品都面临着激烈的竞争。
PD-1自不必多说，随着今年7月乐普生物PD-1抗体普特利单抗获得NMPA批准上市，国内已获批上市14款PD-1/PD-L1单抗，其中PD-1单抗10款（8款国产，2款进口）。相关年费用已经大幅下降至3万左右的白菜价格。
而对于贝伐珠单抗类似物博优诺来说，我国目前已有九种国家药监局批准的贝伐珠单抗，包括罗氏的原研药及八种国产生物类似药，加上后续管线中持续涌入的其他药企，相关产品已然满足类似于化药集采的条件。
尽管目前生物类似药还未被纳入集采，但第六批国家集采包括胰岛素，基本就已经昭示着生物类似物集采只是时间问题。安信证券在今年7月的一份研报中指出，从现有尚未被集采的品种来看，预计未来对行业影响较大的待集采品种主要为生物类似药，其中多款生物类似药（贝伐珠单抗、阿达木单抗、利妥昔单抗等）已满足集采条件。参考化药，一旦贝伐珠单抗被纳入集采，相关竞争和价格战将会相当激烈。
此外，公司上市的另一款地舒单抗类似物（博优倍）来说，沙利文报告预计，地舒单抗未来十年的年复合增长率仅有1.2%，因此存量竞争市场对于博优倍来说并不是好消息。目前全球（中国境外）范围内，共有11款地舒单抗类似物处于三期临床阶段，中国境内，除去原研普罗力和博优倍之外，中国还有两款类似物已提交上市申请，3款处于临床三期，2款处于1期临床。地舒单抗注射液的存量市场，短期内预计将迎来7款产品的竞争，并不比PD-1乐观，甚至也有进入集采的可能。
扎堆红海靶点 如此烧钱是否真能有回报？
目前，博安生物已上市两款产品，在绿叶制药渠道的支持下已在陆续创收。
截至2020、2021、2022年6月，博安生物收入分别约为0、1.59亿元及2.21亿元。而随着销售的增长，亏损持续扩大，净利润分别为-2.41亿元、-2.25亿元、-1.53亿元。
资料来源：公司招股书
参考上半年亏1.5亿，今年全年或亏损3亿元，公司亏损加大的原因主要有两个：
其一为商业化同质化产品需要拼销售费用，尤其是博安生物非常依赖大客户的情况下，相关话语权更小，销售费用较上年同期接近翻倍。
其二为研发及行政支出，这主要是铺开类似物的临床试验、研发人员工资等相关费用。考虑到目前及未来相当长时间内，博安生物的收入都需要依赖竞争激烈的类似物，盈利预期充满不确定性，这或是其在资本市场并不受追捧的原因。
值得一提的是，除了类似物外，博安生物原研管线也热衷于扎堆热门靶点。这是研发低风险的选择，同时也是研发实力不济的表现，根据招股书，公司现已建立一条包含8款创新抗体药物的产品组合。
资料来源：公司招股书
在传染病领域，博安生物布局的中和抗体药物在已有产品上市，且目前全球已经全面放开对奥密克戎病毒的防疫，全球范围均已实现群体免疫的情况下，目前还仅仅处于二期临床的中和抗体的临床价值已被大幅压缩。
而在目前仅仅处于临床1期的Claudin18.2单抗，已经处于非常拥挤的局面。据医药魔方NextPharma数据库统计，目前全球在研Claudin18.2药物共98款，其中81款是由中国企业开发，拥挤程度可见一斑。即便从单抗、细胞疗法、ADC、多抗等不同的药物类型细分来看，也都有多个中国企业扎堆竞争。
BA1201是一种抗PD-L1/TGF-β双功能融合蛋白，拟开发用于治疗小细胞肺癌、非小细胞肺癌、子宫颈癌、尿路上皮癌及晚期消化道肿瘤。这也是博安生物首个获批启动临床试验的双特异性抗体在研新药，而该靶点目前国内已有至少十多家企业在布局，且默克PD-L1/TGFβ双抗M7824在临床上一波三折的表现，让市场对该靶点的成药前景产生了担忧。
而扎堆CD3的双抗已成为当前市场上最热的双抗赛道，数据显示，目前全球范围内CD3靶点相关的临床前阶段产品达到了111个，远超PD-L1/PD-1，成为“最大热门”。
通过模仿和跟随，降低了研发风险却也带来了剧烈的竞争。对于公司未来面临的竞争，博安生物也表示，生物类似药的准入壁垒与创新药物相比较低，主要由于生物类似药并无授予市场排他性的专利保护，而当生物类似药获准商业化时，参考药物的专利将随之失效。
