债市收益率下行可持续性有很大不确定性,关注潜在风险点

2023-02-09 08:56:28 来源:金融界网站

打印 放大 缩小

对春节后债市超预期走强的几点看法和展望——固收专题-20230208

1、国债期货套保平仓、债市欠配等原因导致春节后债市超预期走强

第一,国债期货的套保盘平仓,是直接触发因素。11月债市调整开始,国债期货套保盘入场,导致国债期货深贴水。春节之后,套保盘离场,导致T03基差快速收敛,带动T06、现券上涨。从国债期货的涨幅看,T03>T06>现券。


(资料图片)

第二,债市对经济预期相对乐观,导致机构持仓偏低,存在欠配压力。交流感受看,内资债券投资者对经济恢复的信心,要显著强于内资权益市场投资者。特别是经历11月债市大跌、理财赎回之后,机构持仓趋势性下降,存在欠配压力。

第三,债市估值已经较低,与政策利率的利差较大。债券的估值约束,比股要强得多。经济上行,会同时导致股市上涨、债券收益率上行,不同于股市估值约束较弱的特点,债市存在较强的估值约束。目前很多债市品种与OMO的利差处于历史高位,债市的估值处于低位,我们认为当前短久期信用债价值。

第四,利空阶段性出尽。近期债市的上涨,很难辨别主要推力是配置盘还是交易盘,就像前期债券收益率上行,配置盘、交易盘其实都在降久期。春节消费数据之后,进入了利空的空窗期,这就为欠配的配置盘提供了入场时机,也为与一致预期反向操作的交易盘提供了入场理由。

2、近期债市超预期上涨或与降息预期、海外收益率下行相关性较小

第一,降息预期对近期债市上涨的影响较小。首先,国债期货是减仓上涨,与之前的上涨模式不一样;其次,了解下来市场降息预期并不高,2月降息可能性较低。所以,现在的所谓降息预期,更像是国债期货上涨之后才引发的市场猜测。

第二,海外债券收益率下行的影响可能也不大。我们觉得海外债市收益率下行只有短期情绪影响。毕竟,之前全球债券收益率上行时国内债市没有跟随上行。即使看当下,美债收益率依然是高于2019年的,国内债市则要低得多。目前中美国债利差仍在倒挂,未来仍要继续收窄。

同时,中国降息的条件,应当是美联储真正停止加息、开始降息,而不应是市场预期美联储降息就够了。否则,万一美联储不按照市场的判断走,而中国降息了,人民币汇率或将再次承压,甚至有可能引发新一轮对中国谨慎预期,得不偿失。

3、债市收益率下行可持续性有很大不确定性,关注潜在风险点

第一,当前债市走强是有逻辑的,但持续时间、下行空间都有很大的不确定性。

后续随着经济复苏,债市可能会有新的增量不利因素,跟市场一致行为反向操作可能更好,如春节后第一天,市场对债市一致谨慎,则加久期是对的;如果市场都开始加久期,是不是又应该谨慎一些?

第二,我们建议关注3个潜在风险点:

(1)资金收敛的可能性。资金利率低于政策利率,需要因素驱动;而隔夜利率回归到政策利率对应水平是理所应当,并不需要什么因素驱动;(2)房地产销售提前回暖的可能性。2022年6月,房地产超市场预期回暖,导致股市上涨、债券收益率上行。现在的背景与当时类似:疫情解封+经济上行+地产调控放松;(3)股市上涨的可能性。股市上涨如果是震荡上行,则对债市压力不大;而如果股市快速上涨,则或将对债市产生很大压力,例如2019年2月、2020年7月。尽管当前似乎股市快速上涨比较难,但也需要观察。

第三,2023年资金会从固收类资产流出的大趋势较为确定。

居民部门经历5年的储蓄上行,当前储蓄是历史最高,经济向上周期开启之后,会出现趋势性的资金从安全资产流出,前期的理财赎回可能只是一个预演。

4、短久期、高杠杆、高票息可能是2023年全年的占优策略

我们认为,2023年债市收益率中枢将震荡向上,债市的机会来自超调,当收益率上行、市场对经济预期乐观时,可以寻找买入机会,但追高的风险是存在的。

从期限和品种上,我们认为票息策略,好于久期策略。

2023年债券收益率上行的驱动因素或将是基本面为主,而不再会是资金面(资金利率应向政策利率回归,但不会继续上)。因此,经历11月债市重新定价之后,短端相对安全,而长端未来的上行压力会更大。

因此,我们认为,短久期、高杠杆、高票息可能是2023年全年的占优策略;价差交易、资本利得可以尝试,但本质上就是机构间的互相博弈,而不是趋势机会。

风险提示:货币政策变化超预期,疫情再次扩散超预期。

责任编辑:ERM523

相关阅读