出品：新浪财经上市公司研究院
作者：新消费主张/shu
【资料图】
澜沧古茶重返“茶叶第一股”角逐场。
近日，普洱澜沧古茶股份有限公司（下文简称：澜沧古茶）重新向港交所递交招股书，由中信建投国际和招商证券国际担任联席保荐人，继续推动主板上市进程。这是公司继2021年6月A股上会前主动撤回申报材料、2022年5月转战港股招股书失效后，第三次尝试登陆资本市场。
不过，就最新招股书披露的信息来看，澜沧古茶与“茶叶第一股”宝座之间似乎仍有不短的距离。
收入下滑利润承压 区域经销商身份疑云未解
据招股书显示，澜沧古茶2022年的业绩表现并不尽如人意。
报告期内，公司实现总营收4.63亿元，同比下降17.14%；扣非后归母净利润约为6650.20万元，基本跌回2017年水平，较2021年大幅缩水46.91%。销售毛利率虽与2021年持平，净利率却由2021年的23.08%降至15.23%，创下2017年以来最低点。
营利双降的背后，是澜沧古茶在价格和销量方面的“滑铁卢”。2017-2020年期间，尽管原材料毛茶的平均采购单价波动幅度较大，但公司的普洱茶产品平均售价始终保持两位数增长。尤其2020年，在毛茶成本价格同比下降41.62%的情况下，澜沧古茶的产品平均售价强势增长近40%，毛利率一度高达70.40%。
高歌猛进的战绩，没能在2022年延续。
2022年截至12月31日，澜沧古茶的普洱茶产品平均销售价格约为每公斤722元，比2021年下降10.64%，是自2017年以来首次出现的负增长。其中，生茶产品售价同比下调33.67%，茶套组售价不足2021年的30%，堪称打“脚踝折”。然而即便如此，公司的销量仍然减少了近11个百分点。产销率仅为57.24%，较2021年的109.34%近乎“腰斩”。
业绩风光不再，与经销商之间“剪不断理还乱”的关系依旧是一团疑云。
据不完全统计，澜沧古茶的历届主要客户中，至少有9家客户的法定代表人同时担任澜沧古茶的营销中心高管或办事处负责人职位。2022年前五大客户的实际控制人分别为公司东莞营销中心总经理、广西办事处负责人、陕西办事处负责人、东北营销中心总经理以及昆明营销中心董事长，销售收入合计7620万元，约占总收入16.46%。
对此，澜沧古茶解释称，办事处和营销中心是市场营销中的业务概念，不是法律意义上的分支机构。所谓区域营销中心或区域市场总经理、董事长、负责人都是区域经销商，负责向公司推荐经销商人选，协助符合资格的经销商订购产品。
换而言之，区域经销商的职权范围只是筛选合适经销商和代公司为经销商供货，以拓展销售网络。但据往期公开报道显示，澜沧古茶的区域经销商显然并没有止步于此，不仅参与制定营销策略、代表公司参加茶业博览会、接受媒体采访，还与公司联手投资。
招股书披露，2017-2018年的前十大客户之一湛江鸿铭澜沧古茶有限公司，其实际控制人许壹舟同时是湛江乐达投资有限公司的执行董事、经理，而该公司于2017年曾以500万元出资额参投澜沧古茶的“普洱茶小镇”项目。
由此可见，澜沧古茶和区域经销商虽然在股权上相互独立，实际关系却极其紧密。是否存在隐匿关联关系、资金体外循环等问题，将是公司冲击上市时需要面对的最大障碍。
经销商出走存货飙升 周转耗时超1600天
与众多传统茶叶企业相似，澜沧古茶的产品销售采取经销为主，直营为辅模式。经销商与公司签订买断合同，再通过专营店、专柜或者单品授权的形式触及个人客户。
2017-2021年期间，澜沧古茶向经销商销售收入对总营收的贡献比例保持在80%上下。而2022年，该指标却一反常态地下降了近8个百分点。报告期内，向经销商销售实现收入3.35亿元，同比下滑超25%。
结合往期经销商门店数量分析，2022年澜沧古茶的经销商门店进一步削减至508家，较2020年巅峰时期净减少了48家。经销商门店平均年度采购金额锐减至65.96万元，同比下降21.91%。
值得玩味的是，经销商门店的履约保证金不降反升，平均年度保证金由2021年的8.06万元增长至8.75万元。若依据招股书披露的信息推算，经销商履约保证金为预估年度采购量的10%，2022年经销商门店的预估年度采购金额则约为87.52万元，与实际采购金额相差逾21万元。
2017-2019年经销商门店仅包括专营店和专柜，单品授权门店已自2020年起终止
虽然澜沧古茶一再强调预估采购量并非强制采购指标，但当经销商实际年度采购量远低于估计年度采购量时，公司将有权终止与经销商的业务关系。这或许是驱使经销商们被动或主动出逃的原因之一。
除此之外，澜沧古茶的存货再创新高，恐怕也是经销商门店无法忽视的隐患。2022年公司的存货账面价值约为7.84亿元，约为2021年同期的1.2倍，与2019年相比近乎翻番。报告期内，存货占流动资产比例达82.70%，占净资产比例突破98%。
普洱茶通常没有保质期，陈化年份的普洱茶价值甚至会随之增高，但这一特点主要针对原材料毛茶和在制茶叶。细究澜沧古茶的存货构成不难发现，2022年原材料存货同比增长15.87%至1.58亿元，在制品存货同比增长12.17%至2.73亿元，而制成品存货同比激增37.82%至3.53亿元，占总存货价值约45%。这意味着，公司已制成的1966和茶妈妈系列产品因销量不达预期，变成囤积的存货。
存货周转天数也从侧面印证了这一点。报告期内，澜沧古茶整体存货周转天数约为1641天，折合约为4.5年。其中，制成品存货的周转天数为706天，比2021年同指标增加了276天；是同期原材料存货周转天数的2倍，在制品存货周转天数的1.18倍。也就是说，制成的普洱茶系列产品从入库到销售需要近2年的时间。
对于制成品存货而言，虽然没有保质期压力，但一旦市场对品牌的认可度下降或消费者需求发生变化，存货难以再拆解加工，变为可销售的产品。澜沧古茶的普通经销商在销售体系中话语权不强，在公司交货前需要缴付货款，产品没有质量问题不允许退货，这将导致制成品存货风险转移至经销商身上。
在预估采购量指标和高企存货的双重夹击下，经销商们未来可能加速逃离。渠道单一的澜沧古茶届时该如何说服资本市场，尚是未知数。
