周茂华:2023年全球能否摆脱“类滞胀”?

2023-01-10 09:52:36 来源:意见领袖

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文/意见领袖专栏作家 周茂华

摘要:2022年全球经济进入“类滞胀”模式,全球通胀走高,经济复苏趋缓,导致各国股债出现不同程度下挫。2023年投资者将面临怎样的环境?

正文:


【资料图】

2022年,全球通胀上,经济下,市场下。受地缘冲突外溢影响,能源、原材料等商品走高,以及欧美规模空前内需刺激,除中国外全球主要经济体通胀持续走高;美联储等海外主要央行政策激进转向收紧,海外经济开始趋缓,各国股市、债市、商品市场纷纷下挫,外汇市场剧烈波动,日元兑美元回落盘中一度跌破150,创1990年以来新低;英镑、欧元兑美元汇率近乎接近于平价。

海外市场经历类滞胀行情,股、债双杀。美联储等海外主要央行先后转向激进加息,导致金融环境收紧,股市、债市等金融资产承压;由于美联储激进加息,美元走强,对全球产生较强外溢影响,非美货币出现剧烈波动,部分经济体出于抑制通胀和稳定汇率被动转向激进加息,这就不可避免产生需求紧缩效应。

全球能否摆脱“类滞胀”?

2023年全球延续类滞胀可能性较大,主要是全球能源、原材料等商品价格继续维持高位,企业要保持盈利要么需求扩张超预期,要么就只能提价,但并非所有企业都会出现涨价,需要看企业提供的商品、服务市场竞争力和需求价格弹性情况。

全球经济前景趋缓。近期数据显示,全球电子产品、纸箱销售放缓,航运指数下降,中国、韩国外贸趋缓,美债曲线严重倒挂,主要经济体制造业PMI指数持续放缓,美国房地产持续下滑等,这些都预示着全球经济前景在放缓。高通胀、金融环境紧缩,地缘冲突与疫情干扰有望成为今年全球需求拖累因素。美国面临高通胀、刺激政策退坡、美联储激进紧缩滞后显现、财富效应减弱等,经济前景趋缓,目前美国储蓄率已降至历史低位;欧洲经济面临地缘冲突,能源和食品危机,高通胀、欧洲央行激进加息,以及海外需求放缓,欧洲经济面临经济硬着陆风险更大;新兴经济体经济复苏面临通胀压力、金融环境紧缩、海外需求趋缓压力及疫情扰动,同时,欧美维持高利率,也限制部分新兴经济体内需扩张政策。

和此前低通胀比较,本轮高通胀主要是供需结构失衡造成的,有需求拉动因素,各国为应对疫情冲击,纷纷出台大规模需求刺激政策,欧美力度最大,采取无限量货币宽松与空前规模财政政策组合,刺激短期需求强劲反弹;但通胀更多受供给端冲击,由于疫情扰动、地缘冲突,导致全球物流、产业链供应链中断,全球供应瓶颈问题突出,能源、原材料等商品价格大幅走高,一度出现航运费用暴涨、一箱难求,天然气价格飙升;劳动力、房地产市场供需扭曲推动薪资和租金价格走高等。

2022年以来全球通胀持续走高并产生广泛影响,居民储蓄快速消耗,中低收入群体支出预算缩水,消费者信心低迷等,随后美联储等央行政策重心先后转向“控通胀”,2022年美联储7次加息,累计加息425BP,创记录;2022年7月欧央行正式转向激进加息控通胀等。由于金融环境收紧,供应链产业链有所恢复,能源等商品价格高位回落,以及需求趋缓,全球多数经济体通胀呈现触顶回落态势,综合考虑高基数、需求持续放缓等,预计全球通胀有望趋缓态势。但2023年通胀压力仍难完全消除,主要是面临能源等商品价格高位运行和服务价格粘性两大逆风。

一方面,能源、原材料等商品价格恢复至正常年份水平并不现实。主要是全球疫情对人们出行等经济活动限制有望进一步减弱,推动能源方面支出;地缘冲突、保护主义、贸易政策、极端气候等对能源、原材料供应仍将构成扰动;能源、食品等商品价格维持高位,全球通胀就继续面临压力;欧美通胀与能源关系紧密,欧洲继续受能源和食品危机困扰;部分新兴经济体通胀除了受能源、原材料等商品价格影响外,本币贬值也可能增加输入通胀风险。

另一方面,服务价格存在粘性。受海外防疫解封,疫情对全球经济活动限制减弱,居民消费逐步由商品转向服务,加之劳动力市场结构问题,服务行业薪资增长相对快,推动服务价格走高;截至2022年11月,美国、欧元区服务价格指数同比分别增长6.8%(不含能源)和4.2%,均创出30多年高位;而服务价格由于住房合同、服务行业薪资上涨刚性等,导致服务通胀具有较强粘性。

全球金融环境整体偏紧

欧美央行接近加息尾声但并非转向,金融环境继续偏紧。目前看,欧美主要经济体控通胀工作很难在2023年完成,通胀普遍高于2.0%目标,在通胀牢牢受控(通胀令人信服地向2.0%趋近),央行有望继续推升利率并保持限制性水平较长一段时间。可以预见,2023年大部分时间,欧美央行将维持高利率;截至目前,美联储资产负债表8.6万亿美元,是上一轮QE资产负债表高峰期1.9倍,2023年美联储缩表进度有望加快(参考前一轮进度预计今年缩表1.4万亿美元左右),即美联储将继续从市场收水;对于部分新兴经济体而言,美联储加息趋缓,外部紧缩压力减少,但由于内部高通胀,欧美政策维持高利率,这部分经济体扩张政策空间仍然受到抑制。整体看,2023年全球高通胀仍难被制服,利率维持高位,金融环境偏紧。

日本央行跟随欧美加息?2022年7月欧央行转向激进加息后,12月日本央行试探性将日本10年期国债收益率上限调升25BP至0.5%,随即引发日本股、债、汇动荡,并外溢至欧美债券市场。之所以引发市场恐慌主要是投资者担忧日本央行政策转向,廉价日元枯竭,跨境套利交易大幅压缩,欧美债券市场遭抛售,推升全球利率,金融环境进一步收紧;同时,日本央行将政策转向叠加全球经济放缓,日本经济前景面临恶化;日本央行政策转向可能导致日本债市重蹈“英债困境”,尤其是日本政府债务率冠绝全球,债市失控可能引发日本财政压力攀升,央行声誉崩溃,对股市也将构成严重冲击。尽管日本通胀仍存在上行压力,但较欧美缓和。整体上,从维护日本金融稳定,压低长端利率支持经济复苏角度,日本央行有望延续超宽松货币政策环境。

全球市场展望

2022年金融环境收紧,经济前景放缓,地缘冲突、疫情短期扰动导致去年全球金融资产普跌。股市、债市、商品市场同步下跌,反映全球金融环境收紧趋势。2023年,美联储等海外主要央行政策接近尾声,但由于通胀韧性,海外主要央行政策仍不具备大幅转向条件,明年多数时间,全球市场流动性继续收缩,经济趋缓会更加明显,企业盈利前景偏空,以及地缘冲突不确定性,全球市场面临的环境不算友好;投资者策略偏向防御,等待下半年政经局势进一步明朗。

值得一提的是,2008年以来,欧美两轮的非常规超宽松政策,导致全球债务雪球越滚越大。从宏观看,全球经济趋缓,企业盈利能力下降,私人部门信用资质下降,金融环境收紧导致借贷成本快速上升,这种情况,全球高债务存量,结构再融资压力将有所上升。例如:欧洲部分边缘国经济放缓,高债务压力,利率过快上升可能导致债务再融资环境恶化;部分基本面脆弱新兴经济体,同样面临少数经济体债务风险暴露压力。对部分经济体来说,2023年平安过渡仍需要付出较大努力。

美股面临逆风。尽管近期美债收益率回落,美股投资者情绪跌入低谷,从历史经验看这可能是美股见底一个信号。但就当前情况看,美股面临环境并不轻松,金融环境偏紧、需求放缓,企业盈利前景趋弱;美联储维持高利率、QT节奏加快,美国金融环境整体偏紧,不利于金融资产估值;同时,地缘冲突、欧洲能源危机,加剧美国通胀、经济和政策前景不确定性。在一般情景下,2023年美股上半年压力相对大,下半年随着通胀回落,房地产持续下滑,市场对经济衰退与降息预期升温,可能有助于金融环境改善。

美债面临“类滞胀”环境。通胀继续维持高位,金融环境偏紧,经济前景趋缓;文章预计美联储一季度加息两次,利率峰值5.0%附近,并至少保持高利率至三季度末;同时,美联储QT加快叠加美债新发供给,美债市场流动性压力有所上升,高利率、高通胀环境可能削弱美债投资吸引力。但考虑到通胀高位回落,美联储加息尾声,经济衰退前景可能在明年下半年吸引部分资金押注美联储暂停QT、降息,美债收益率有所回落。

美元前景趋弱,但下行空间受限。美联储加息尾声,欧洲央行激进加息,美国经济前景趋缓对美元前景构成压力;但值得关注的是,美联储继续抽走美元流动性,欧美面临政经形势相对美国更为复杂严峻,全球政经前景不确定性刺激部分美元避险需求,这种情况下美元仍存在支撑。

中国经济展望

展望2023年,中国经济尽管面临外需放缓与扩内需方面的挑战,但中国持续优化防疫措施,物价有望保持温和,财政、货币等政策配合精准发力,中国经济有望成为全球少有亮点之一,继续成为拉动全球经济复苏主引擎,中国市场走势偏乐观。

经济:2022年中国经济主要拖累来自疫情、房地产低迷,内需受到抑制,但去年经济大盘基本稳住了,经济并未陷入衰退,物价保持温和,供应链产业链恢复畅通,就业市场基本稳定,居民收入保持增长;经济动力来自外贸超预期表现,国内及时出台纾困、保供稳价、稳增长一揽子政策措施,基建、制造业投资在促进内循环、稳定经济方面发挥关键作用。2023年,国内持续优化房子措施,疫情对经济限制减少,经济活动将就加快恢复,同时,国内实体经济支持、稳投资、稳楼市、促消费等一揽子政策措施效果滞后显现,国内内需动能将明显恢复,以及外贸韧性足有助于抵消欧美等经济体需求放缓压力。

政策:由于中国与欧美经济处于不同的周期,国内物价整体温和可控,金融体系运行稳健,国内政策保持独立性,以我为主。从内外环境看,国内政策重心继续偏向稳增长,国内稳健货币政策支持实体经济的力度有望进一步加大,基于国内经济复苏曲线看,今年上半年经济压力相对大一些,预计一季度前后有一次降准、降息,优化金融机构负债结构,增强信贷能力,引导金融机构降低实体经济融资成本。但国内需求复苏,海外高通胀环境,今年防范潜在通胀压力有所提升;由于国内政策需要兼顾内外平衡,货币政策延续稳健基调,延续总量与结构工具组合,保持货币适度增长同时,引导金融机构优化信贷结构,加大实体经济薄弱环节、制造业、绿色发展、重点基建领域支持。

金融市场:2023年国内股市前景转趋乐观。股市积极因素在集聚,国内疫情影响减弱,稳增长政策支持,经济稳步恢复,企业盈利前景趋暖;宏观政策环境友好,国内财政、货币政策偏积极,市场流动性有望保持合理充裕;经过长时间调整,国内股市估值低洼。国内金融稳步推进对外开放,在全球不确定性仍大环境下,国内经济与政策方向确定。

汇率:近期人民币对美元走强,主要是市场对国内经济复苏前景更趋乐观,美元近期走弱,以及近期市场情绪回暖吸引资金趋势流入。近期美元走弱主要是美联储加息尾声,叠加市场对美国经济衰退前景担忧,以及欧央行等追赶加息等,拖累美元走势。2023年人民币汇率面临环境更为友好,从人民币面临内外环境看,人民币有望继续在合理均衡水平附近运行,主要是随着国内持续优化防疫措施,疫情对经济干扰趋势减弱,加之一揽子政策支持,国内需求恢复趋势确定;中国外贸韧性足,人民币资产吸引力持续增强,国际收支有望保持基本平衡;人民币汇率弹性足;以及美联储加息尾声,美国经济趋缓,欧洲追赶加息等都将制约美元大幅走强。

但地缘冲突、全球经济趋缓,各国经济分化等,全球经济、政策前景仍存在较大不确定性,全球外汇市场波动仍剧烈。

(文章来源:FT中文网)

责任编辑:ERM523

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