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海通国际发布研究报告称，首予中粮家佳康（01610）“优于大市”评级，目标价3.7港元。公司的核心投资逻辑可阐述为：1）随着规模养殖的优势显现，尾部产能出清将加速，家佳康有望获得更高市占率及议价权；2）当下一轮猪周期来临时，公司将借助优秀成本控制及持续产能扩张跑赢行业，充分享受业绩弹性；3）品牌肉占比及亚麻籽产品销量提升将利好生鲜猪肉盈利能力。
报告主要观点如下：
生猪养殖：行业规模化持续，公司产能释放驱动成长。
相比于美国生猪养殖行业72%+的规上出栏量占比及30%+的CR5集中度，我国仍呈现出散养占比高，头部公司份额低的特征。在“资金、成本、防疫”等要素的共同催化下，国内养殖规模化或将提速，届时大型企业将坐拥先发优势。从公司角度看，家佳康的成本管控能力较为出色，FY21生猪完全成本控制在16.2元/千克，相比于业内主要公司均值低1.1元/公斤。在2022/2021年中，公司生猪出栏量分别为410.3/343.3万头，同比+19.4%/68.2%。展望未来，2025年产能有望超过1000万头，对应未来3年CAGR近20%+。
进口分销：该行预计2023年猪价弱复苏，营收相对平稳。
由于进口分销业务的需求与中外生猪价差关联度较大，该行预测2023年猪价或将呈现前低后高态势。在供给端，能繁母猪存栏在2022年5月后反转向上，该行预计23Q2生猪出栏量将明显增长。需求端，疫后的深V效应及传统的上半年消费淡季仍将对猪肉消费造成掣肘，但2H23后逐步复苏的宏观环境与季节性效应或为猪价提振带来空间。综上所述，该行预计2023年公司会主动降低进口量，进口业务营收将相对平稳。
屠宰及肉制品：行业格局函待优化，公司产品结构上移。
随着防疫政策趋严、环保条例频出及对地方性保护主义的打击不断深化，屠宰行业将逐步走向集中，家佳康等“自养自屠”企业有望跑赢行业。此外，盒装肉制品占比的提高及亚麻籽产品的放量将提振公司生鲜猪肉业务的盈利水平。1H22中，品牌肉盒装销量已超2723万，过去3年中其销售额占比均维持在33%以上。
